比特幣 2026 年底部在哪裡？Cowen 四年週期模型與 ETF 資金流出信號解析

據 Gate 行情數據顯示，截至 2026 年 6 月 10 日，比特幣報 61,278.4 美元，過去一個月內累計回撤 10.73%，過去一週內再度下探 7.63%，較 2025 年 10 月的歷史高點 126,193.0 美元已累計下跌約 51.4%。隨著價格在 60,000 美元關卡附近反覆試探，市場情緒逐漸從年初的減半樂觀敘事，轉向對週期持續性的重新審視。

六月的季節性規律在此時格外引人關注。根據 Coinglass 編製的歷史月度回報數據，自 2013 年以來，比特幣在六月錄得的最高單月漲幅為 2016 年的 27.14%，最大跌幅為 2022 年的 -37.28%。從勝率來看，13 年間共出現 7 次上漲與 6 次下跌，漲跌次數基本相當。同時期數據顯示，六月平均回報率為 -0.14%，在所有月份中僅優於九月的 -3.08%，屬於比特幣歷史上表現第二弱的月份。

這一季節性格局在 2026 年幾乎完整重現。截至 6 月初，比特幣跌幅已達 3.82%，與歷史偏弱趨勢保持一致。從資金流向來看，美國現貨比特幣 ETF 在 5 月 15 日至 6 月 3 日期間連續 13 個交易日錄得淨流出，合計撤資約 43.7 億美元，AUM 從 1,042.9 億美元收縮至 828.3 億美元。截至 6 月首週，ETF 單週淨流出規模擴大至約 17.2 億美元，其中 BlackRock 的 IBIT 單週贖回約 13.4 億美元，Fidelity FBTC 贖回約 2.02 億美元。2026 年累計淨流入已從 2025 全年的 472 億美元萎縮至約 5.36 億美元。

然而，同期的鏈上數據則呈現另一幅圖景。比特幣交易所儲備量已降至約 243 萬枚，為近七年最低水準——這意味著即便市場情緒偏向悲觀，可供即時拋售的流動性儲備反而較價格高位時期更為緊張。與此同時，長期持有者供應量在下跌過程中增持超過 200 萬枚，總量達到 1,630 萬枚的歷史新高。該群體在 50% 的回撤幅度下持續淨買入，暗示出借拋售力量的衰減趨勢。

中位數與均值的分岔：六月「真實」的季節性能量

單純從平均回報來看，六月的 -0.14% 確實呈現偏弱特徵。但值得留意的是，同期六月回報率中位數為 +2.22%。這一均值與中位數的偏離意味著：少數極端負值月份（如 2022 年 -37.28%）對平均值產生了顯著拉低效應，而市場中位表現在統計上更為平穩。

從分布結構來看，13 年間 7 次上漲、6 次下跌的漲跌比例接近 1:1，上漲的年份多集中在 2016、2019、2023 等特定週期階段，下跌的年份則以 2022、2013、2014 等熊市或熊市過渡期為主。對投資人而言，這種分布特徵意味著：六月本身並不天然指向某一方向的強烈傾向，其「弱勢」評價更多來自特定熊市年份的尾端風險記憶，而非常態化的季節性能量。

Benjamin Cowen 在其最新的週期分析中指出，市場對六月歷史表現的理解存在統計偏差。他強調，由於 2011 年和 2019 年的極端正回報被計入平均值，使得平均數據高估了六月的歷史強度；在更貼近當前宏觀條件的比較框架下，比特幣進入週期頂部後的六月份往往呈現更多下行壓力。

四年週期的時間座標：2026 年秋季的底部窗口

Cowen 的四年週期模型為當前下跌提供了清晰的定位框架。該模型不依賴宏觀敘事或市場情緒判斷，其核心依據來自比特幣歷史週期的時序數據。

數據顯示，本輪週期頂部分別出現在 2025 年 10 月 6 日，即前一個底部以來的第 1,162 天。這一時間窗口與前兩個完整週期中的第 1,059 天和第 1,168 天幾乎完全重合。Cowen 指出，即便市場上存在 ETF 淨流入、機構資產負債表買入等結構性變化的敘事，BTC 仍然在歷史頂點的預期窗口內完成了頂部構築——誤差僅約一週。

基於這一時間擬合，Cowen 推導出底部的時間座標。2018 年的熊市從 2017 年 12 月持續到 2018 年 12 月，時長約 12 個月；2022 年的熊市從 2021 年 11 月持續到 2022 年 11 月，同樣是 12 個月。如果週期規律延續，從 2025 年 10 月的頂部起算，2026 年 10 月即為自然著落窗口。Cowen 將這一情境稱為「中期選舉年底部模式」，該模式在 2014 年、2018 年和 2022 年均已得到驗證。

不過，該框架中設定的三個可量化觸發條件——鏈上盈利與虧損供應交叉信號、MVRV Z-Score 跌破零軸、以及價格同時跌破已實現價格（Realized Price，約 54,000 美元）和平衡價格（Balance Price，約 39,000 美元）——截至 6 月初尚無一項滿足，這也使得 Cowen 保留了約 25% 的機率權重，用於容納週期偏移或結構性突變的影響。

價格信號與估值信號的首次交會

2026 年 6 月初，比特幣歷史上首次在同一個週期中同時觸及兩個中長期看跌支撐指標。價格首次有效測試 200 週移動均線（約 62,000 美元），同一時刻彩虹圖指標滑入最底部的「Fire Sale」（特價甩賣）波段。200 週均線在 2015 年以來歷次熊市支撐中的作用可追溯至 2018 年 12 月及 2020 年 3 月的兩次觸底後大幅回升。

但來自上一個週期的數據提供了重要預警。2022 年 6 月至 2023 年 3 月期間，比特幣曾在 200 週均線下方連續交易約七個月，2023 年 8 月也再度下探該線，說明這一均線並非堅不可摧的底部支撐，而是更接近「可超調但通常會觸發修正完成」的參考邊界。Cowen 近期亦明確表示，不能以絕對信心排除價格繼續下穿該均線的可能，其參考的下一個支撐位是 300 週均線附近的 54,000 美元，該水準與 BTC 的已實現價格緊密對齊。

從跌幅的時間維度對比來看，中期選舉年份的同比跌幅維度也提供了參照。截至 6 月初，年內高點回撤幅度約 29% 至 30%，與中期選舉年中同期約 32% 的歷史平均回撤相符，而非處於極端偏離區間。這進一步支持了 2026 年第四季作為底部形成窗口的判斷。

當前流出：交易面定價 vs 鏈上面定價

ETF 資金流出是當前推動下跌的直接因素。6 月首週 17.2 億美元的淨流出水準，是 2024 年 1 月 ETF 上市以來的第二高週度流出紀錄。該壓力主要集中在 6 月的頭三個交易日，分別流出 4.838 億美元、5.191 億美元和 3.966 億美元，單日流出均值逾 4.5 億美元。從供給端來看，礦工在第一季集中減持後，拋壓已出現明顯衰減。比特幣礦工在第一季內累計出售超過 32,000 枚 BTC，超過 2025 年全年總和，主要受算力價格自 2025 年 10 月高點暴跌 66% 所致。至 2026 年 2 月，鏈上指標已顯示這輪礦工被迫拋售階段接近尾聲，弱者被迫退出，剩餘供給中結構性的拋售壓力顯著減弱。

交易所儲備量降至近七年低點的事實，進一步限制了短期拋壓的持續能力。當價格下跌 50% 而可交易流動性反而收緊時，市場實際上進入了「賣盤來源有限」的分布格局。結合長期持有者持續增持超過 200 萬枚的結構性行為，可以判斷：當前基於 ETF 流出的下跌主要由交易層面驅動，而非全面性的鏈上恐慌拋售。

Cowen 在近期分析中提出了一個在時間維度上更早的底部可能性。他指出，在美國中期選舉年，價格通常傾向於在 6 月前後完成第一輪下跌探底，隨後波動率在夏季顯著收縮，成交量下降，最終在秋季完成完整的底部結構。而他的週期回報模型綜合給出的基準情境仍然是 2026 年 10 月至 11 月之間。

結語

將三組數據並列審視——Coinglass 六月歷史回報的中位數 +2.22% 與均值 -0.14% 的分岔、Cowen 週期模型中將 2026 年 10 月定位為底部窗口的推算框架、以及 ETF 淨流出與鏈上低儲備之間的供給側錯位——可以得到一個相對清晰的邏輯邊界：

當前下跌最悲觀的情境或許尚未完全反映在價格中，但繼續下行的兩個關鍵門檻已經可以被定量界定：第一層是 54,000 美元（已實現價格與 300 週均線聚合區），第二層是 39,000 美元（平衡價格，Cowen 框架中三個底部觸發條件的下限）。前者的觸發意味著 BTC 進入歷史熊市中極為罕見的估值壓縮區間，後者的觸發則代表週期結構需要被重新評估。

就目前而言，ETF 的快速流出更多反映的是機構對宏觀環境（利率預期、地緣衝突）的風險重新定價，而非對比特幣本身基本面的否定。交易所儲備的低水準、長期持有者的持續買入以及礦工拋售壓力的衰竭，共同構成了與看跌敘事並存的供給約束邏輯。這些因素並不保證價格不會繼續下探，但確實界定了賣盤消耗的物理邊界。對於關注週期位置的投資人而言，2026 年第四季正逐步成為驗證上述所有假設的關鍵觀測窗口。